Milan Adams: Zúčtování roku 2028

Projděte se v šest hodin večer finančními čtvrtěmi Londýna, New Yorku nebo Singapuru a budete svědky závěrečného dějství představení, které je s každým čtvrtletím těžší udržet. Obleky na míru se stále přelévají ze skleněných věží do černých aut. Konverzace se stále točí kolem úprav trhu a prognóz. Ale když se podíváte pozorně, všimnete si napětí. Oči se zdají být napjaté, optimismus nacvičený. Čísla na jejich obrazovkách vypovídají jeden příběh. Ceny mléka, nájemného a nafty vyprávějí jiný.

Vybudovali jsme si propracovanou choreografii kolem myšlenky, že si peníze zachovávají svou hodnotu. Ale někdy mezi rokem 2019 a dneškem se tento předpoklad tiše rozpadl. Dolar už nedojde tak daleko jako dříve. Koupí se za něj méně chleba, méně času, méně jistoty. Centrální bankéři mají připravená svá vysvětlení – inflace je dočasná, dodavatelské řetězce se zotavují, ekonomika je odolná. Ale projděte se supermarketem ve Stuttgartu, čerpací stanicí ve Phoenixu nebo lékárnou v Manchesteru a ucítíte pravdu, kterou vaše výplata už zná. Kupní síla nejenže erodovala; vypařila se a oficiální čísla sotva zachycují její polovinu.

Matematika je brutální, když se na to podíváte zepředu. Globální dluh vzrostl na zhruba 315 bilionů dolarů. To není procentní bod na grafu. Je to takový rozsah budoucí práce, že by několik generací muselo pracovat na plný výkon jen proto, aby splatilo úroky, nemluvě o jistině. Ve Washingtonu si nyní federální vláda každých 24 hodin bere na sebe nový dluh v hodnotě zhruba 5 miliard dolarů, aby vše fungovalo. Víkendy jsou zahrnuty. Ne svátky. Jen platby úroků spotřebují v tomto fiskálním roce zhruba 2 biliony dolarů. To je více než celý rozpočet na obranu. Více než všechny diskreční výdaje dohromady. Tato čísla pocházejí od samotného ministerstva financí a jsou skryta ve zprávách, které se sotva kdo obtěžuje číst.

Od roku 2008 a s alarmujícím zrychlením během pandemických let se monetární expanze stala tichým zlodějem v kapse každého. Rozvaha Federálního rezervního systému byla v roce 2008 pod 1 bilionem dolarů. Do roku 2022 se zvýšila na téměř 9 bilionů dolarů. I po určitém snížení stále přesahuje 7 bilionů dolarů. Tyto peníze nebyly vydělány ani vyrobeny. Byly vykouzleny prostřednictvím digitálních účetních zápisů, čímž se zředil každý dolar, který již byl v oběhu. Oficiální údaje o inflaci – těch sedm až devět procent, které vidíte v titulcích – nezahrnují kategorie, které skutečně určují, zda rodiny vyžijí. Když k tomu připočtete bydlení, energie a potraviny, ztráta kupní síly za pět let je patnáct až dvacet procent. Zeptejte se kteréhokoli zaměstnance. Řekne vám, že oficiální čísla působí jako fikce.

Energie vypráví svůj vlastní příběh a není to ten, který politici preferují. Navzdory veškeré rétorice o energetické transformaci globální ekonomika stále běží na uhlovodících. Investice potřebné k udržení současné úrovně produkce jednoduše neproběhly. Ve Spojených státech byla strategická ropná rezerva vyčerpána na úroveň, jakou jsme nezažili od 80. let – ne kvůli nouzovým situacím, ale kvůli řízení politických projekcí a prevenci cenových výkyvů, které by mohly vyvolat nepokoje. Mezitím snadno dostupná ropa zmizela. To, co zbývá, vyžaduje více energie k těžbě a více kapitálu ke zpracování. Velká ropná pole objevená před desítkami let ubývají rychleji, než je mohou nahradit nové objevy. Konzervativní odhady předpovídají, že do roku 2027 poptávka překročí udržitelně dostupnou nabídku o několik milionů barelů denně. Infrastruktura pro obnovitelné zdroje energie nemůže být vybudována dostatečně rychle, aby se tato mezera překlenula. Fyzice nezáleží na našich časových harmonogramech.

Portrét v číslech

Zkusme si představit 315 bilionů dolarů v perspektivě. Kdyby každý dolar byl zrnkem písku, mohl by naplnit asi 120 olympijských bazénů. To je dluh, který leží v rozvahách po celém světě, generuje úroky, vyžaduje obsluhu a roste, zatímco spíme. Každou sekundu se zvyšuje zhruba o 350 000 dolarů v nových závazcích. Každou minutu o 21 milionů. Každou hodinu o 1,26 miliardy. Matematika nevyjednává. Nereaguje na politickou vůli ani optimistickou rétoriku.

Důležitá je také rychlost oběhu peněz. V roce 1999 jeden dolar měnové báze podporoval ekonomickou aktivitu o zhruba 12 dolarech. Do roku 2023 tentýž dolar podporoval sotva 3 dolary. Peníze se staly pomalými a hromadí se na trzích aktiv, kde nafukují ceny nemovitostí a akcií, aniž by budovaly skutečnou výrobní kapacitu. Efekt bohatství, který chtěly centrální banky vytvořit – rostoucí ceny aktiv, které stimulují spotřebu – místo toho vytvořil rozdělenou ekonomiku. Vlastníci bohatství vidí, jak jejich portfolia rostou, zatímco ti, kteří pracují, vidí, jak se jejich reálné příjmy snižují. Ve Spojených státech nyní horní jedno procento vlastní více bohatství než spodních devadesát procent dohromady. Takovou koncentraci jsme neviděli od roku 1929. Ekonomiky potřebují oběh. Když se kapitál hromadí nahoře, přestane se pohybovat. Přestane fungovat.

Vezměme si bankovní sektor, který byl údajně posílen po roce 2008. Regionální banky ve Spojených státech mají značnou expozici v komerčních nemovitostech, což je sektor, který čelí strukturálnímu poklesu, protože práce na dálku trvale snížila poptávku po kancelářských prostorách. Odhadované ztráty přesahují 400 miliard dolarů a jsou soustředěny v institucích, jejichž rezervy nejsou dostatečně hluboké, aby je absorbovaly. Nouzové úvěrové linky od Federálního rezervního systému se využívají stále častěji – nikoli pro rutinní řízení likvidity, ale k podpoře solventnosti, čímž se maskují hlubší problémy. Problémy s likviditou představují nerovnováhu v peněžních tocích; časové a překlenovací financování je může vyřešit. Problémy se solventností znamenají, že vaše aktiva mají menší hodnotu než vaše závazky. To je trvalá devalvace. A my to kryjeme flexibilitou rozvahy a shovívavostí regulačních orgánů.

Energii je třeba vnímat optikou termodynamiky, nikoli pouze ekonomie. Barel ropy vytěžené v roce 1950 poskytl zhruba 100 barelů energetického ekvivalentu na každý barel vynaložený na její vytěžení ze země. Dnes dosahuje konvenční ropa poměru asi 20:1. Břidlicová ropa a ropné písky mají poměr nižší než 5:1. Tato přebytečná energie – energie dostupná nad rámec pouhého přežití – vytvořila moderní složitost. S klesajícím tímto poměrem je obtížnější udržet složitost, kterou umožňuje. Obnovitelné zdroje energie pomáhají, ale nemohou nahradit hustotu energie a skladovací kapacitu fosilních paliv v rozsahu, který naše ekonomika vyžaduje. Energetická transformace, pokud k ní dojde, znamená méně dostupné energie. Méně energie znamená menší ekonomickou aktivitu. O tomto kompromisu se diskutuje jen zřídka.

Když mizí manévrovací prostor

Historické analogie s tím, co má přijít, často míjejí pointu, protože se zaměřují spíše na finanční mechanismy než na materiální omezení. Hospodářská krize 30. let 20. století nastala v době rostoucí dostupnosti energie a rozšiřování průmyslových kapacit. Krize byla finanční a organizační; fyzický základ mohl podpořit oživení. To, co se blíží nyní, má jinou povahu. Nečelíme jen finanční krizi vyžadující měnové úpravy, ale přechodu mezi energetickými režimy, které změní ekonomickou geografii, obchodní vzorce a samotnou možnost růstu.

Německo nabízí ponaučení v reálném čase. Evropský průmyslový motor, jehož výrobní sektor tvoří zhruba 23 % HDP, se v pěti po sobě jdoucích čtvrtletích zmenšoval. Náklady na energie – způsobené ztrátou levného ruského plynu a nedostatkem alternativních zdrojů – učinily německý průmysl globálně nekonkurenceschopným. Chemické závody vyrábějící hnojiva a léčiva byly uzavřeny nebo přemístěny do zemí s levnější energií. Nejedná se o cyklický pokles. Jde o strukturální erozi, demontáž průmyslové kapacity, jejíž budování trvalo celá desetiletí. Prognózy předpovídají, že do roku 2026 se německá výroba zmenší na úroveň, která byla naposledy zaznamenána na začátku 90. let. Zaměstnanost, daňové příjmy a sociální stabilita, které průmyslová práce udržovala, budou následovat.

Vývoj Číny vykazuje další varovné signály. Reality a stavebnictví tvoří zhruba 25 % HDP, pokud započítáme materiály a související služby. Toto odvětví se rozpadá pomalu a proces se časem zrychluje. Velcí developeři nemovitostí neplnili své závazky, což je problém, který udržují sítě stínového bankovnictví, jež jsou neprůhledné i pro domácí regulační orgány. Místní samosprávy, jejichž příjmy závisí na prodeji pozemků, čelí insolvenci, protože hodnoty nemovitostí klesají a transakce se hroutí. Demografická dividenda, která poháněla čtyři desetiletí růstu, se obrátila; populace v produktivním věku dosáhla vrcholu v roce 2014 a každoročně klesá o miliony. Infrastruktura vybudovaná pro růst – vysokorychlostní železnice, letiště, dálnice – nyní vyžaduje údržbu, kterou si napjaté rozpočty nemohou dovolit, zatímco využití neodůvodňuje provozní náklady. Model, který vyvedl stovky milionů lidí z chudoby, dosáhl svých termodynamických a demografických limitů.

Japonsko nabízí asi nejjasnější náhled. Tři desetiletí měnových stimulů, vládních výdajů a stárnutí obyvatelstva vytvořila společnost, kde centrální banka drží většinu státního dluhu a významné akciové pozice, kde úrokové sazby nemohou vzrůst, aniž by stát zbankrotoval, a kde i přes tato opatření jen za dva roky znehodnotil vůči dolaru o 40 %. Carry trade v jenu – půjčování levného jenu k investicím jinde – po celá desetiletí podporoval globální likviditu, ale nyní hrozí rozpoutáním systémových poruch, protože se Japonská centrální banka pokouší o opatrnou normalizaci. Japonsko ukazuje, co se stane, když měnová politika dosáhne svých limitů: další stimuly produkují pouze znehodnocení měny bez růstu. Spojené státy a Evropa se k tomuto prahu blíží.

Globální finanční architektura, navržená v roce 1944 pro americkou průmyslovou hegemonii a měnu krytou komoditami, se každým rokem vzdaluje od materiální reality. Rezervní status dolaru umožňuje Spojeným státům půjčovat si ve vlastní měně a exportovat inflaci ke svým obchodním partnerům. Tento status závisí na důvěře, že americké závazky budou splněny v reálných hodnotách. S rostoucí zadlužovací mírou a politickou dysfunkcí bránící fiskální konsolidaci tato důvěra klesá. Centrální banky po celém světě zrychlily nákupy zlata a diverzifikují své rezervy směrem od závislosti na dolaru tempem, jaké nebylo vidět od 70. let 20. století. Šíří se bilaterální obchodní dohody v juanech, rupiích a regionálních měnách, které vytvářejí paralelní finanční infrastruktury, jež obcházejí dolarový systém. K těmto změnám dochází postupně a pak náhle, když jsou překročeny prahy důvěry.

Zúčtování se blíží

Do roku 2028 konvergence těchto tlaků pravděpodobně způsobí trhliny, které současné modely nedokážou zachytit. Krize státního dluhu, která se projevila na periferii – v Argentině, Libanonu, na Srí Lance a v Ghaně – se přesune do centra. Měnová nestabilita v menších ekonomikách spustí únik kapitálu k dolaru a dočasně ho posílí, než americké závazky přemohou i toto bezpečné útočiště. Euro, které je již tak rozděleno rozdílnými podmínkami mezi Severem a Jihem, se dostane pod existenční tlak, zatímco náklady na energie a demografický pokles učiní dluhy jihoevropských zemí neudržitelnými. Brettonwoodské instituce, vytvořené pro americkou hegemonii a rozšiřující se obchod, nebudou mít dostatek zdrojů a legitimity ke koordinaci reakcí na simultánní krize ve více zemích.

Zvažme některé možnosti, které dnes mohou znít šokující, ale zpětně se mohou zdát zřejmé.

Do konce roku 2027 by mohla velká rozvinutá ekonomika – třeba Itálie nebo Japonsko – zavést mimořádné uzavírání bank a omezit výběry, aby zabránila kolapsu. Ne na několik dní. Na několik týdnů. Bankomaty by vypršely. Fronty by se tvořily za úsvitu. Vlády by slibovaly obnovení přístupu, zatímco by za zavřenými dveřmi tiše vyjednávaly s MMF o nouzové likviditě, podmíněné podmínkami, které by narušily suverenitu.

Přibližně ve stejnou dobu bychom mohli být svědky prvního suverénního bankrotu země G7, pokud jde o její domácí dluh. Nejde o zahraniční dluh – to se menším státům již stalo. Ale velká ekonomika by informovala své vlastní penzijní fondy, své vlastní banky a své vlastní občany, že závazky nebudou splněny za nominální hodnotu. „Garantované“ by se ukázalo jako negarantované. Spořicí účty na důchod by byly převedeny na dlouhodobější nástroje za sazby nižší než tržní, což by byl měkký bankrot maskovaný jako restrukturalizace.

I energetické trhy by mohly přinést svá překvapení. Do roku 2028 bychom se mohli v rozvinutých evropských ekonomikách setkat s koordinovaným přídělovým systémem – ne prostřednictvím cenových mechanismů, které by zcela vyloučily chudé, ale prostřednictvím přímé alokace. Tři dny vytápění týdně. Střídavé výpadky proudu v průmyslu, prioritně seřazené podle odvětví. Infrastruktura pro to již existuje; inteligentní měřiče jsou již nainstalovány. Chybí však politická vůle uznat tuto nutnost, dokud si ji krize nevynutí.

Psychologie tohoto okamžiku je znepokojivější než čísla. Byli jsme podmíněni věřit, že ekonomické systémy se samy korigují, že trhy nacházejí rovnováhu a že intervence předcházejí katastrofám. Tato přesvědčení jsou založena na předpokladech racionality a informační symetrie, které algoritmické obchodování, informační asymetrie a politické ovládnutí regulačních funkcí učinily zastaralými. Toto popírání není spiknutí. Je to konsensus – kolektivní odmítnutí uznat, že prosperita minulých desetiletí byla z velké části vypůjčena na úkor budoucnosti, která nyní nastala.

Ti, kteří tyto vzorce pozorují, aniž by se ideologicky zaměřovali na jejich obrat, si uvědomují, že se neblížíme k jediné katastrofické události, ale spíše k reorganizaci. Globální ekonomika roku 2030 se nebude nijak podobat té z roku 2020. Obchod se regionalizuje, protože náklady na dopravu a geopolitické tření učiní globalizovanou výrobu neekonomickou pro cokoli jiného než pro zboží nejvyšší hodnoty. Životní úroveň v rozvinutých zemích poprvé od druhé světové války v absolutních číslech klesne. To se neprojeví jako jednotné zbídačení, ale jako chronická nejistota – nestabilní bydlení, dluhy v oblasti zdravotní péče, mizení důchodového zabezpečení pro všechny kromě nejbohatších. Měnová nestabilita si vyžádá kontrolu kapitálu, kontrolu cen a postupné znárodňování finančních systémů, které již nemohou fungovat pod tržní disciplínou.

Toto není proroctví. Je to projekce založená na veřejně dostupných datech, široce akceptovaná těmi, kdo zkoumají primární zdroje, spíše než upravené souhrny. Dluhové křivky, energetické rezervy, populační pyramidy a měření rychlosti oběhu peněz popisují fyzickou a sociální realitu. To, že je veřejná diskuse ignoruje, je nezpochybňuje. Pouze zajišťuje, že až k úpravám dojde, budou rušivější, než je nutné, protože příprava byla odmítnuta jako pesimismus.

Rozvaha je uzavřena

Zbývající otázkou není, zda se současný kurz změní, ale kdo má flexibilitu se v případě změny přizpůsobit. Instituce určené pro kontinuitu – centrální banky, ministerstva financí, mezinárodní organizace – nejsou dostatečně vybaveny na fázové přechody, na okamžiky, kdy stará pravidla již neplatí a z neuspořádanosti vznikají nové konfigurace. Ti, kdo tomuto rozdílu rozumí, kdo studovali historické precedenty a rozpoznávají příznaky systémové křehkosti, se již staví mimo konvenční struktury. Ne proto, že by toužili po kolapsu, ale proto, že si uvědomují jeho nevyhnutelnost.

Někde, v kancelářích, které brzy vyprázdní, analytici připravují zprávy, které se nikdy nedostanou k těm, kteří rozhodují a potřebují je. Tabulky počítají pravděpodobnosti, které se blíží jistotě. Mašinérie kolapsu funguje zpočátku pomalu, téměř nepostřehnutelně, skrze erozi důvěry a tiché opuštění předpokladů, které se kdysi zdály trvalé.

Než si široká veřejnost uvědomí, co se stalo, příprava už nebude možná. Garážová vrata budou zavřená. Cedule budou vyvěšeny. A konečnost uzavření bude nepopiratelná.