Časovaná bomba: vysoký státní dluh a rostoucí úrokové sazby

Zdá se, že každý, kdo předpovídal recesi v USA a s ní spojený krach akciového trhu, má potíže. Alespoň to tak vypadá. Hrubý domácí produkt USA vzrostl ve druhém čtvrtletí roku 2023 o 2,1 procenta po 2,0 procenta v prvním čtvrtletí, míra nezaměstnanosti byla poměrně nízká na 3,8 procenta v srpnu 2023 a index S&P 500 byl asi o 10 procent nižší než index 4 460 bodů. rekord 4 818 bodů v lednu 2022. Přesto existuje mnoho proměnných, které dávají prorokům zkázy bod.

Vysoká inflace snížila reálné příjmy občanů a firem a tím i jejich poptávku po zboží a službách. Růst výpůjčních nákladů, který začal zvýšením úrokových sazeb Federálního rezervního systému na začátku roku 2022, pravděpodobně zpomalí (přinejmenším) spotřebu a investice a povede k většímu nesplácení úvěrů. Výnosová křivka v USA je navíc vysoce převrácená, což ukazuje na blížící se recesi.

Nelze zapomenout na tlak na snižování cen aktiv, zejména cen nemovitostí, ze strany rostoucích výnosů. To vytváří tlak na banky a činí je opatrnějšími při přijímání dalších úvěrových rizik. Nabídka úvěrů pro spotřebitele a podniky vysychá a zdražuje ve srovnání s levnými a hojnými úvěry v posledním desetiletí. Se zpomalujícím růstem bankovních úvěrů se zpomaluje i růst peněžní zásoby v ekonomice.

Nejnovější údaje za USA ukazují, že růst bankovních úvěrů výrazně zpomalil – v srpnu meziročně o 0,5 % ve srovnání s 10,1 % v srpnu 2012. To zase ovlivňuje peněžní zásobu M2, která v červenci klesla o 3,7 % oproti předchozímu roku. (Kromě poklesu bankovních úvěrů sehrály roli i další faktory, např. úrokovou sazbou řízený přesun od bankovních vkladů zahrnutých do M2 k vkladům nezahrnutým v M2, což přispělo k poklesu peněžní zásoby amerických komerčních banky).

I když je to vše nepochybně pravda, je v této souvislosti třeba vzít v úvahu i „faktor času“.

Zjednodušeně řečeno, vyšší výpůjčky a kapitálové náklady vyžadují čas, aby ovlivnily celkovou ekonomiku. Ve skutečnosti se ekonomický a finanční dopad vyšších výpůjčních nákladů projeví až postupem času, takříkajíc po malých krocích. Dlužníci mají obvykle profil splatnosti svých dluhů. To znamená, že ne všechny dluhy jsou splatné ve stejnou dobu, ale že termíny splatnosti jsou rozloženy do let. Například pouze část úvěrového portfolia společnosti bude muset být v roce 2023 refinancována za vyšší úrokové sazby.

Postupem času se však náklady na půjčky zvyšují, protože stále větší část nesplaceného dluhu musí být refinancována za vyšší úrokové sazby. Tady začínají problémy – a stává se to matoucí. Vyšší výpůjční náklady snižují zisky společností, zatímco vyšší úrokové sazby tlumí poptávku po jejich zboží a službách. To jsou typické podmínky, za kterých ekonomika zpomaluje nebo dokonce klesá.

V takovém scénáři může vláda samozřejmě zvýšit svůj deficit a pokusit se odvrátit recesi stimulací agregátní poptávky. To je však riskantní návrh, když je vládní dluh již velmi vysoký a výpůjční náklady jsou vysoké. Investoři by mohli snadno zpochybnit účinnost programu deficitních výdajů a obávat se o bonitu vlády, což by mohlo mít katastrofální důsledky.

I když se ukázalo, že zkázy, kteří předpovídali recesi a krach akciového trhu, byli předčasní, mohlo být jasné, že „vše není v pořádku“. Snad nejdůležitější otázkou v této souvislosti je otázka úrovní ocenění. Je zřejmé, že růst úrokových sazeb za poslední rok a půl již výrazně ovlivnil mnoho trhů aktiv – stačí si vzpomenout na sektor nemovitostí. Fáze přecenění aktiv ještě nemusí být dokončena.

Mimo jiné se ceny akcií v USA poměrně oddělily od cen dluhopisů. To naznačuje, že ceny akcií směřují buď ke korekci směrem dolů – za předpokladu, že ceny dluhopisů zůstanou na současných úrovních nebo budou dále klesat – nebo že ceny dluhopisů se korigují směrem nahoru, aby podpořily vyšší ceny akcií, nebo nějakou kombinaci obou, ve které jsou ceny akcií mírně nižší. doprovázené mírně vyššími cenami dluhopisů.

Nejdůležitější otázky bezesporu jsou: Zůstanou úrokové sazby vysoké, nebo budou dále růst? Nebo se úrokové sazby vrátí k klesajícímu trendu, na kterém byly od počátku 80. let, až do roku 2022? Odpovědět na tyto otázky se rovná skutečně „velkému rozhodnutí“. Pro predikci vyšších i nižších úrokových sazeb v budoucnu je nepochybně nutné vzít v úvahu řadu úvah.

V každém případě bude odpověď na tyto otázky s největší pravděpodobností v souladu s argumenty pro vlastnictví fyzického zlata a stříbra. Vyšší úrokové sazby totiž pravděpodobně povedou k poměrně velké „úvěrové události“, zatímco další klesající výnosy by signalizovaly (očekávaný) návrat k inflační měnové politice – pokus o posílení cen aktiv, devalvaci měny a překonání recese, ať je jakákoliv. bere.

Jedno je však jisté. Bouře, která ještě nevztyčila svou ošklivou hlavu, přijde v podobě recese, vysoké nezaměstnanosti a – pokud centrální banky opět sníží úrokové sazby a dále rozšíří peněžní zásobu – chronicky vysoké inflace cen zboží.

*

Autor: Dr. Thorsten Polleit je hlavním ekonomem společnosti Degussa a čestným profesorem na univerzitě v Bayreuthu. Působí také jako investiční poradce.